Opinión de: Elisenda Fabrega, asesora jurídica general en Brickken
El reglamento de Europa fue escrito para activos que se mueven. Sin embargo, una gran clase de activos, incluyendo cuotas de empresas no cotizadas y contratos personalizados de reparto de ingresos, es no transferible por diseño. Debido a que las definiciones de Markets in Crypto-Assets (MiCA) presuponen la transferibilidad, y MiFID II se dirige a valores transferibles y sigue aplicándose a las representaciones digitales de dichos valores, estas representaciones de instrumentos "digitales pero no transferibles" caen en un punto ciego regulatorio.
El Sandbox de la blockchain de la UE ofrece una salida: reconocer que un "gemelo digital" fiel puede preservar la naturaleza jurídica del activo no transferible original en lugar de ser automáticamente calificado como un nuevo token de seguridad transferible.
Algunos podrían argumentar que excluir los tokens no libremente transferibles abre lagunas. Lo opuesto, que cualquier token en una cadena pública es inherentemente negociable, también puede plantearse. Ambos instintos son comprensibles, y ambos son incorrectos, como aclara el informe. Si las medidas legales, técnicas y contractuales están alineadas para preservar la naturaleza del activo subyacente, la clasificación legal de la representación digital sigue siendo la misma.
La tokenización ha superado al reglamento
Un valor en un libro mayor sigue siendo un valor por ley. En otras palabras, un bono sigue siendo un bono y una acción sigue siendo una acción, ya sea emitida en formato tradicional o tokenizado. Pero lo contrario es igualmente importante: Si se puede crear un "gemelo digital" de un activo no transferible, simplemente registrarlo onchain no lo convierte en un token de seguridad o en un criptoactivo regulado por MiCA.
Una secuencia práctica que surgió del proceso del Sandbox de la blockchain de la UE mantiene el análisis con base. Primero, pregunta si el token es un instrumento financiero de MiFID II; si no, prueba si cae dentro del alcance de MiCA; si aún no, considera la Directiva de Gestores de Fondos de Inversión Alternativos (AIFMD) para estructuras de inversión colectiva; de lo contrario, se aplica la ley nacional. Ese orden importa porque evita que las características de los tokens diseñados determinen el resultado legal. El umbral de transferibilidad de MiCA es fundamental: Si un token no es transferible, no es un criptoactivo de MiCA, y las categorías de MiCA de token de utilidad/token referenciado a activos/token de dinero electrónico no se aplican.
La transferibilidad diseñada puede recalificar un token
Cuando el activo subyacente se replica exactamente (un "gemelo digital" genuino), la clasificación legal debe permanecer inalterada. Cuando se añaden soluciones alternativas de transferibilidad o "wrappers", pueden crear un nuevo instrumento de un activo subyacente no transferible que sí cae bajo MiCA o MiFID II. La calificación depende de las características técnicas y contractuales del token, no solo del documento offchain.
Cuando los desarrolladores quieren crear una representación digital de un activo no transferible, pero luego añaden transferibilidad por demandas de liquidez, es posible que no reflejen el activo subyacente, y están fabricando un nuevo instrumento digital que puede caer bajo una regulación diferente a la de su activo subyacente. Por esta razón, medidas técnicas adecuadas, el cumplimiento total de las regulaciones aplicables y el asesoramiento legal basado en leyes nacionales específicas son esenciales para evitar la recalificación como activos transferibles.
Lo que el Sandbox de la blockchain de la UE aclara
Para los participantes en la segunda cohorte, el diálogo con los reguladores cristalizó lo que el Informe de Mejores Prácticas ahora define como la prueba del "gemelo digital". Si el token es una réplica digital perfecta del activo original, su calificación legal permanece inalterada. Sin embargo, si la tokenización introduce nuevas características, como la transferibilidad, que estaban ausentes en el activo subyacente, la clasificación legal podría cambiar. Esa lectura también se alinea con el análisis en curso sobre cuándo los tokens califican como instrumentos financieros bajo MiFID II.
El informe profundiza en el concepto de no transferibilidad en sí mismo. Los límites contractuales o la limitación por lista de permitidos por sí solos son insuficientes. El factor decisivo es la imposibilidad técnica de transferir a cualquier persona que no sea el emisor u ofertante, con mecanismos de rescate y reemisión forzados en caso de que un titular cambie de manos. Este es el nivel de ingeniería que mantiene un token fuera de la categoría de transferibilidad de MiCA.
La solución es importante para el mercado europeo
Los supervisores no necesitan un nuevo estatuto para mitigar el riesgo asociado con la innovación. Necesitan una guía breve y práctica que codifique la secuencia del sandbox y la prueba del "gemelo": (1) Empieza con MiFID II; (2) si está fuera de MiFID II, prueba si cae bajo alguna de las clasificaciones de activos de MiCA; (3) si ninguna de las anteriores se aplica, verifica si es un "gemelo digital" de un activo reconocido en una ley nacional, como las cuotas de empresas privadas.
Finalmente, la experiencia del sandbox nos ilustró el inmenso valor del diálogo estructurado entre reguladores e industria y la importancia de abordar las lagunas legales. Esto requiere aclarar cómo los marcos existentes como MiFID II, MiCA y AIFMD interactúan con la tokenización. También significa examinar las incertidumbres que surgen y cómo resolverlas en la práctica. Las herramientas clave son los conceptos de "gemelos digitales", transferibilidad y fungibilidad. Estas características determinan directamente la calificación legal.
El siguiente paso será probablemente observar cómo los sandboxes nacionales en las distintas jurisdicciones aplican sus respectivas leyes de manera consistente con estos principios y si este proceso contribuye a una mayor uniformidad entre los estados miembros, reforzando así la seguridad jurídica en todo el mercado europeo.
Una guía clara desbloquearía la digitalización compatible del vasto mercado de derechos contractuales y de empresas privadas de Europa, evitando al mismo tiempo la recalificación accidental que frena la emisión. Al establecer una clara distinción entre los "gemelos digitales" y la transferibilidad diseñada, la UE puede mantener la tokenización de activos del mundo real (RWA) en su territorio en lugar de dirigir a los desarrolladores a lugares fuera de la UE.
En resumen
La tokenización no es un pase libre, y tampoco es una trampa.
El Sandbox de la blockchain de la UE ha mostrado el camino. Ahora, los supervisores deberían consolidarlo para que los constructores sepan dónde están las barandillas y los inversores sepan lo que están comprando. Así es como Europa protege los mercados y los mantiene en movimiento.
Opinión de: Elisenda Fabrega, asesora jurídica general en Brickken.
Este artículo es solo para fines de información general y no pretende ser ni debe tomarse como asesoramiento legal o de inversión. Las opiniones, pensamientos y puntos de vista expresados aquí son únicamente los del autor y no reflejan ni representan necesariamente las opiniones de Cointelegraph.