La principal limitación de los activos del mundo real (RWA) ha sido la interacción regulatoria en lugar de la tecnología, y esa dinámica ha estado cambiando en los EE. UU., dijo Ashley Ebersole, director jurídico de Sologenic.
Ebersole se unió a la Comisión de Valores (SEC) a principios de 2015, donde trabajó en los primeros grupos de trabajo internos de la agencia sobre criptoactivos y la aplicación de la ley de valores a los activos basados en la blockchain.
El regulador de valores publicó el informe de la DAO en 2017, afirmando su jurisdicción sobre los tokens que cumplían la definición de valores. Lo que siguió fue un enfoque impulsado por la aplicación de la ley que dejó poco espacio para un diálogo sostenido con la industria.
“Después del informe de la DAO, fue una respuesta de aplicación de la ley durante los siguientes dos años. Yo esperaba que hubiera un mayor enfoque en la política mientras todavía estaba allí, eso no ocurrió”, le dijo a Cointelegraph.
Ebersole dijo que esa postura se endureció después de que él abandonó la agencia, poco antes de que Gary Gensler asumiera el cargo en abril de 2021. Desde la práctica privada, él continuó interactuando con la SEC hasta que al personal se le desaconsejó más tarde interactuar con empresas de criptoactivos.
La ruptura de la comunicación dificultó a las empresas diseñar productos RWA que cumplen la normativa y retrasó el desarrollo de modelos de valores on-chain que ahora están entrando en producción.
Cómo pueden funcionar los RWA que cumplen la normativa en la práctica
El mercado de activos del mundo real tokenizados está creciendo rápidamente. Standard Chartered ha proyectado que el valor de los RWA que no son stablecoins podría alcanzar los 2 billones de dólares para 2028, impulsado en gran medida por acciones tokenizadas, fondos y otros instrumentos financieros tradicionales que migran a las blockchains.
Las principales instituciones financieras se están posicionando para ese cambio. Se informa que BlackRock está explorando la tokenización para modernizar la infraestructura de fondos, mientras que JPMorgan ha lanzado productos tokenizados del mercado monetario en Ethereum.
“Hay una forma correcta de realizar la tokenización que cumple la normativa y emitir activos tokenizados. Absolutamente se puede hacer”, dijo Ebersole.
Un modelo al que se refirió implica tokens de acciones que funcionan de manera similar a los recibos de depósito. Cuando un usuario compra un token, una acción correspondiente es adquirida y mantenida por un bróker de compensación regulado, mientras que se acuña un token para representar los derechos contractuales sobre esa acción.
“Tú lo posees. Se acuña en el momento de la compra, y hace referencia a los derechos contractuales de una acción que se compró al mismo tiempo”, dijo Ebersole.
“Y tú obtienes los dividendos y los derechos de voto y todo lo demás que conlleva ser accionista, porque lo eres.”
Ebersole dijo que este enfoque difiere de otros productos de acciones tokenizadas que ofrecen exposición al precio sin conferir propiedad. En esos casos, los tokens de acciones funcionan como instrumentos sintéticos que siguen el precio de una acción sin otorgar derechos de accionista o un reclamo legal sobre el activo subyacente.
La distinción sigue siendo relevante hoy. A finales de julio, Robinhood promocionó una exposición tokenizada vinculada a OpenAI. La empresa privada se distanció públicamente del producto y dijo que cualquier transferencia de su capital social requiere aprobación, lo cual no había ocurrido.
Dónde falla la tokenización de RWA
El interés en los RWA tokenizados se está acelerando, pero Ebersole advirtió que no elimina las limitaciones geográficas de la regulación de valores. En la práctica, muchas iniciativas de RWA chocan con límites legales y jurisdiccionales.
Las leyes de valores siguen estando limitadas a nivel nacional incluso si la infraestructura de la blockchain no lo está. Una estructura de RWA que cumple con los requisitos de EE. UU. no se traduce automáticamente a los mercados de la Unión Europea o asiáticos, donde se aplican reglas separadas de licencia, divulgación y distribución.
“Lo más difícil que escuchamos sobre los proyectos de RWA tokenizados es el laberinto de requisitos legales que se aplican a estos activos si los estás haciendo de una manera totalmente compatible con la normativa”, dijo Ebersole. “Eso es cierto en los EE. UU., y es aún más complicado a nivel mundial.”
Esa fragmentación ha empujado a muchas plataformas hacia ofertas específicas de cada región. La oferta de tokenización de Robinhood está limitada a usuarios de la UE. Permite operar con acciones tokenizadas de EE. UU. y productos cotizados en bolsa, pero no confiere la propiedad directa de las acciones subyacentes. En su lugar, los tokens reflejan los precios de los valores cotizados en bolsa y se regulan como derivados basados en la blockchain bajo la Directiva de Mercados de Instrumentos Financieros II (MiFID II) del bloque.
El rendimiento es otra área donde la tokenización de RWA a menudo encuentra fricciones regulatorias. Ebersole señaló que los reguladores hacen una distinción clara entre el rendimiento generado a través de las propias acciones de un titular (como participar en la validación de transacciones) y el rendimiento que se acumula pasivamente simplemente por tener un token.
“Si tú compras un activo con un rendimiento inherente solo por el hecho de poseerlo, los reguladores seguirán considerándolo el sello distintivo de un valor”, dijo.
Esa distinción ya ha moldeado las decisiones de cumplimiento y sigue influyendo en cómo se estructuran los productos tokenizados. Aunque las opiniones regulatorias sobre el staking y otras formas de rendimiento han evolucionado bajo la actual administración de la SEC, Ebersole afirmó que el rendimiento inherente sigue siendo un detonante sensible bajo la ley actual.
El cambio regulatorio detrás del impulso de los RWA
El cambio práctico para los RWA ha surgido de un cambio en la forma en que la SEC aborda la industria. Durante un período de fuerte aplicación de la ley bajo la SEC liderada por Gensler, cuando se disuadió al personal de interactuar con empresas de criptomonedas, los posibles emisores se quedaron sin un camino viable para construir productos on-chain conformes con la normativa, incluso al intentar operar dentro de la ley de valores existente.
Esa postura ha comenzado a suavizarse a medida que la agencia señala una mayor apertura al diálogo. Ebersole señaló los recientes cambios de liderazgo en la SEC, incluida la llegada de Paul Atkins, como factores que contribuyen a un tono que trata la tecnología blockchain como infraestructura con posibles aplicaciones para los mercados de valores, en lugar de como un riesgo regulatorio inherente.
“Ahora la SEC está interactuando mucho con la industria y diciendo: "Ven y dinos si estás tratando de hacer lo que nosotros estamos tratando de hacer, ¿cómo lo harías tú?"”, dijo Ebersole.
En ese entorno, modelos conformes con la normativa, como las acciones tokenizadas estructuradas a través de intermediarios regulados y acuerdos de custodia, pueden pasar del concepto a la producción, incluso cuando la fricción legal persiste en torno a la distribución transfronteriza y los diseños que generan rendimiento que aún pueden desencadenar obligaciones adicionales en materia de valores.
La ley de valores existente sigue rigiendo los RWA, pero el alejamiento de una postura centrada únicamente en la aplicación de la ley no descarta, según Ebersole, la posibilidad de reglas más adaptadas con el tiempo si los reguladores y el mercado continúan trabajando para resolver las lagunas restantes.
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