El discurso en torno a las leyes sobre valores y el tratamiento de los activos digitales sigue siendo objeto de debate entre los participantes del mercado, los reguladores y los profesionales del derecho. Uno de los objetivos de más alto perfil en este debate en curso es , un activo digital emitido por Ripple Labs Inc. 

A pesar del voluminoso examen público, los reguladores no han llegado a un consenso sobre el tratamiento adecuado para este activo digital ampliamente comercializado. En medio de un vociferante debate y del clamor de los participantes del mercado por una orientación clara, concisa y práctica por parte de la Comisión de Bolsa y Valores de los Estados Unidos (SEC), el enfoque de la Comisión en relación con el espacio de los activos digitales ha sido hasta la fecha notablemente escaso y cauteloso. 

Sin embargo, actualmente estamos disfrutando de una ráfaga de orientaciones recientes. En abril de este año, la SEC publicó el "Framework for Investment Contract Analysis of Digital Assets" (Marco para el análisis de contratos de inversión de activos digitales), basado en un discurso pronunciado el 14 de junio de 2018 por William Hinman (director de la división de finanzas corporativas de la SEC) sobre las transacciones de activos digitales. 

Esto sugiere cierta esperanza de que la reticencia de la SEC a adoptar y promulgar la orientación sobre los activos digitales puede estar disminuyendo. Esta reticencia histórica se hace aún más evidente cuando se compara con el vigor con el que la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos (CTFC) y la Red de Aplicación de Crímenes Financieros (FinCEN) han entrado en el debate sobre los activos digitales, publicando numerosas guías, cartas interpretativas y propuestas de normas.

Sin embargo, una demanda colectiva pendiente contra Ripple tiene el potencial de ofrecer un atisbo de claridad regulatoria con respecto a la cuestión fundamental que sigue desordenando el ecosistema de activos digitales: ¿Cuándo es un activo digital un valor? 

Criterios de seguridad: La Prueba de Howey

La demanda Ripple se está abriendo camino lentamente en el sistema judicial federal. Debido en gran medida a la agitación procesal, los demandantes en el caso presentaron una demanda enmendada el 5 de agosto, a la que Ripple respondió el 19 de septiembre con una moción de desestimación. Entre otras cosas, los demandantes alegan que Ripple ha recaudado cientos de millones de dólares a través de la venta de XRP - un activo que los demandantes alegan que es un valor no registrado - a inversores minoristas en violación de las disposiciones de registro de las leyes de valores federales y estatales.

Además de afirmar que XRP constituye una garantía bajo la ley de California, los demandantes en el caso Ripple argumentan que XRP es una garantía bajo el análisis de larga data del "contrato de inversión" de la SEC promulgado bajo el caso de 1946 de la SEC v. W.J. Howey Co., 328 U.S. 293 - es decir, la prueba de Howey). 

El hecho de que un activo (incluido un activo digital) constituya un contrato de inversión y, por lo tanto, una garantía en el marco de la prueba de Howey, se determina por la satisfacción de los cuatro elementos siguientes: 1) una inversión de dinero, 2) en una empresa en común, 3) con una expectativa razonable de ganancias, 4) que se deriven de los esfuerzos de otros. 

Los demandantes, al afirmar su caso, utilizan mucho el mencionado marco de la SEC, citando extensamente de él.

El marco de la SEC, mencionado anteriormente, sugiere, quizás de manera bastante evidente, que "la primera parte de la prueba de Howey se satisface típicamente en una oferta y venta de un activo digital porque el activo digital se compra o se adquiere de otro modo en un intercambio de valor". Los demandantes se hacen eco de este sentimiento y afirman que XRP satisface claramente la primera parte de la prueba de Howey. 

Con respecto a la segunda parte de la prueba de Howey, los demandantes argumentan que los compradores de XRP han invertido claramente en una "empresa común", reconociendo la propia concesión de Ripple de que "vende XRP para financiar sus operaciones y promover la red". (Nota del editor: El sitio web original que incluía esta cita fue retirado en algún momento después de que la demanda hiciera referencia a ella, lo que significa que sólo es accesible como archivo aquí).

Los demandantes sostienen que el precio del XRP depende claramente -al menos, en cierto nivel- del desarrollo, adopción y eficacia del Ledger XRP. ¿Los demandantes compraron XRP con una expectativa razonable de ganancias? Los demandantes argumentan, sí. 

El marco de la SEC proporciona una letanía de características que indican una expectativa razonable de ganancias. XRP, según los demandantes, marca muchas de estas casillas: El XRP está disponible para su negociación en los mercados secundarios, el XRP se ofrece ampliamente a los compradores potenciales en lugar de a los usuarios objetivo, el emisor (es decir, Ripple) gasta los fondos procedentes de los ingresos o de las operaciones para mejorar la funcionalidad o el valor de la red del activo digital, y así sucesivamente. 

Por último, a partir del marco de la SEC, los demandantes argumentan que tales ganancias se derivan claramente de los esfuerzos de otros, es decir, de la propia Ripple. Los demandantes argumentan que los compradores esperaban razonablemente que Ripple y sus empleados proporcionaran esfuerzos administrativos significativos, desarrollaran y mejoraran el libro mayor de XRP, desarrollaran la red y trabajaran para expandir el comercio secundario de XRP.

Nuevo giro en el caso de Ripple

La respuesta de Ripple del 19 de septiembre busca desestimar la demanda en gran medida por motivos procesales, argumentando en parte que las reclamaciones de los demandantes están prohibidas por la Sección 12(a)(1) de la Ley de Valores de 1933, que impone una limitación de tres años a las reclamaciones relacionadas con la venta de valores no registrados. 

Aunque Ripple sólo se refirió brevemente a su argumento de que XRP no es un contrato de inversión y, por lo tanto, no una garantía, sí critica la gran confianza de los demandantes en el marco de la SEC, destacando el hecho de que el marco establece explícitamente que "no es una norma, regulación o declaración de la Comisión" y que no es vinculante para la comisión ni para nada.

Aunque este último giro en el caso Ripple pone en duda cuándo y si alguna vez llegará a juicio, su resultado podría tener efectos profundos, no sólo para Ripple y otras entidades que han facilitado -y continúan facilitando- la negociación en el mercado secundario de XRP, sino también para otros emisores de activos digitales en situación similar. 

En resumen, si los demandantes son capaces de superar la moción de desestimación de Ripple y el caso resultara en la conclusión de que XRP es un valor, se prohibiría efectivamente el comercio secundario de XRP, se alteraría radicalmente el marco legal dentro del cual operan actualmente muchos centros de comercio y, en última instancia, se pondría en peligro la viabilidad económica de Ripple.

Implicaciones reglamentarias y prácticas

Históricamente, Ripple no ha tratado a XRP como un valor. No se ofreció al público en general de conformidad con las disposiciones de registro de la Ley de Valores. Si bien existen exenciones de las disposiciones de registro de la Ley de valores (como el Reglamento A), XRP no se ofreció de conformidad con ninguna de estas exenciones y, por lo tanto, constituiría una oferta de valores ilegal. 

Además, muchos de los centros de negociación de activos digitales más populares que facilitan la negociación secundaria en XRP no están registrados actualmente en la SEC como agentes de bolsa y, por lo tanto, no poseen la autoridad reguladora para ofrecer la negociación secundaria de valores de activos digitales. Basándose en este hecho, así como en el hecho de que el XRP constituiría un valor ilegal no registrado, estos lugares se verían obligados a eliminar inmediatamente XRP de su plataforma. 

Sin embargo, las ramificaciones a los centros de negociación existentes se extenderían mucho más allá de la obligación de eliminar a XRP: al haber vendido XRP y facilitado la negociación en el mercado secundario en el pasado, estos centros habrán violado la Sección 15(a)(1). 

Esta disposición de la Ley de Valores hace que sea ilegal para cualquier corredor realizar cualquier transacción en - o inducir o intentar inducir la compra o venta de - cualquier valor a menos que dicha entidad esté registrada en la SEC. 

Ripple, así como otras entidades que apoyan la negociación en el mercado secundario de XRP, también pueden estar sujetas a sanciones civiles y penales de conformidad con la Sección 20(e), que otorga a la SEC la autoridad para evaluar las sanciones contra las entidades que se considera que ayudan o instigan a un corredor-vendedor no registrado.

Si bien las consecuencias reglamentarias anteriores son sin duda significativas, no son en absoluto exhaustivas. La Sección 29(b) dispone la capacidad, como una opción del inversionista, de anular cualquier transacción realizada en violación de cualquier disposición de la Ley de Bolsas de Valores (incluyendo la Sección 15(a)(1)) y además otorga a cada inversionista o comprador un derecho de rescisión. 

Las leyes estatales del "cielo azul" también reconocen y estipulan tales derechos. La implicación práctica de una violación de la Sección 29(b) es que los compradores de XRP tendrán el derecho de redimir las cantidades que han pagado por XRP de Ripple, así como potencialmente de los diversos lugares a través de los cuales han comprado XRP. 

Dado el activo mercado comercial que existe para el XRP, así como otros factores que complican la situación, como el hecho de que muchos lugares permiten a los clientes comprar y vender activos digitales utilizando otros activos digitales (es decir, moneda distinta de la moneda fiduciaria), la verificación, coordinación y satisfacción de las solicitudes de rescisión constituiría una tarea monumental, si no imposible. 

De hecho, la historia nos muestra que las complejidades financieras y administrativas de la rescisión pueden tener efectos perjudiciales para los emisores. Por ejemplo, Neogenix Oncology Inc. era una empresa de biotecnología que de otro modo se vio obligada a declararse en quiebra después de que se descubriera que había utilizado intermediarios no registrados durante sus primeras actividades de recaudación de capital, lo que implicaba la Sección 29(b) de la Ley de Bolsas de Valores. La considerable responsabilidad de rescisión, así como las complejidades administrativas que acompañan a la cuantificación de su exposición total, en última instancia impidieron la obtención de capital adicional y condujeron a su presentación para la bancarrota bajo el Capítulo XI.

Impulsados en parte por el reciente marco de la SEC, los demandantes en el caso Ripple han hecho un argumento convincente de que XRP es un valor. Como lo demuestra la colección de implicaciones legales y prácticas antes mencionada, tal determinación podría significar el comienzo del fin de Ripple y atrapar a varios participantes del mercado en un atolladero legal y regulatorio. De hecho, la reciente acción de la comisión contra ICOBox - un proveedor de servicios de marketing para ICOs, que la comisión alega que vendió y comercializó valores de activos digitales no registrados y actuó como un corredor-agente no registrado, entre otras cosas - puede proporcionar una vista previa, aunque a menor escala, de las consecuencias regulatorias y económicas de dicha determinación. 

Si el caso Ripple procede a juicio, imaginamos que las implicaciones prácticas, económicas y de mercado de tal determinación pesarán mucho sobre el tribunal. Si bien el caso Ripple aún puede sucumbir a la extirpación procesal, sirve para poner de relieve la incertidumbre normativa que sigue afectando a diversos aspectos del mercado de activos digitales y la necesidad de una orientación continua, reflexiva, más específica y ampliada de la comisión.

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Los puntos de vista, pensamientos y opiniones aquí expresados son únicamente de los autores y no reflejan ni representan necesariamente los puntos de vista y opiniones de Cointelegraph. 

El artículo fue escrito conjuntamente por Ethan Silver y William Brannan.

Ethan Silver, socio y presidente de Lowenstein Sandler's Broker-Dealer, con sede en Nueva York, dirige un grupo de práctica emergente que representa a compañías reguladas de tecnología financiera, incluyendo plataformas de corretaje móviles, asesores y negocios enfocados en criptomonedas.

William Brannan, abogado de Lowenstein Sandler en Nueva York, asesora a corredores de bolsa centrados en la tecnología, a empresas de activos digitales y a hedge funds que navegan por mercados de valores complejos, derivados y marcos regulatorios emergentes de criptomonedas.​​​​​​​